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　　站队换电定约。

　　作家 | 扶苏

　　裁剪 | 小白

　　近日，曹操出行（“公司”）更新了港股招股书。

　　公司或将成为继嘀嗒出行（02559.HK）、如祺出行（09680.HK）之后，第三家登陆港股的网约车平台。

　　公司的体量远超上述两家。2023年，公司、嘀嗒出行和如祺出行的营收，分辨为107亿元、8亿元和22亿元。

　　据弗若斯特沙利文，按2023年的GTV（平台总交往额）计，公司是国内第三大网约车平台，仅次于滴滴和T3出行。

滴滴曾于2021年6月在好意思股上市，但于次年退市，再未线路从头IPO盘算推算；

T3出行曾暗意盘算推算于港股或A股上市，目下尚未递交招股书。

　　公司诱骗投资者关怀的场所，还在于其独到的定制车队时势，以及与祯祥集团的密切协调。

　　在招股书中，公司把上述两点，视为其在竞争利弊的网约车行业中脱颖而出的要道。

　　（开首：公司招股书）

　　公司真实作念对了吗？

　　祯祥集团孵化的网约车平台

　　01 IPO募资紧要用途是买车

　　国内网约车行业的竞争模样，可用“一超多弱”来空洞：以滴滴为主导，其余参与者高度竞争。

　　据交通部数据，放荡2024年8月末，国内共有359家取得计算许可的网约车平台。

　　（开首：中邦交通新闻网）

　　据弗若斯特沙利文，以2023年的GTV计，前五大参与者共占90.6%的商场份额。其中，行业龙头滴滴独占75.5%的商场份额。

　　其余参与者的商场份额，均为个位数百分比：第二名的T3出行和第三名的公司，分辨为6.2%和4.8%。

　　（开首：公司招股书）

　　公司成立于2015年，率先在杭州运营网约车业务，放荡2024年6月末，其业务已遮掩国内83个城市，并以一、二线城市为主，占到GTV的95%以上。

　　（开首：公司招股书）

　　从2022年起，公司驱动参加定制车，放荡2024年6月末，在29个城市领有跨越3.3万辆的定制车，为国内限制最大的定制车队。

　　定制车GTV占公司GTV的比重，从2022年的5%，马上晋升至2023年的20%，于2024年上半年达到26%。

　　（开首：公司招股书）

　　目下，公司仍在束缚晋升定制车在车队中的举座浸透率，大有All in定制车的态势。

　　公司IPO募资的紧要用途，恰是采购更多的定制车辆。

　　据线路，公司拟在2024-2027年累计采购3万辆定制车，使放荡2027年末的定制车数目达到6.1万辆，较现存数目增长85%。

　　（开首：公司招股书）

　　在风浪君看来，公司的脚色定位，更接近于线上化的出租车企业，而非典型的分享出行平台。

　　而这似乎也背离了分享出行行业诓骗私家车闲置资源的初志。

　　02 定制车领受换电时势

　　值得一提的还有公司的推进布景。

　　在招股书中，公司将自家界说为“由祯祥集团孵化的中国网约车平台”。

　　（开首：公司招股书）

　　祯祥集团为公共最大的汽车集团之一，领有祯祥汽车（00175.HK）、领克、极氪、沃尔沃、极星、路特斯等汽车品牌，其首创东说念主和董事长为李书福。

　　放荡IPO前，李书福为公司控股推进，握股83.9%；第二大推进为领有苏州市国资布景的相城相行创投，握股7.4%。

　　（开首：公司招股书）

　　公司参加运营的定制车，包括“枫叶80V”和“曹操60”两款，均由祯祥集团联想、坐蓐及销售。

　　这两款新动力汽车均领受换电时势，可在换电站内完成60秒换电。

　　而为公司定制车提供换电补助的换电站汇聚，不异由祯祥集团运营，目下在国内26个城市共有320家换电站。

　　（开首：公司招股书）

　　公司为何加入了“换电定约”？

　　公司的情理是：国内分享出行行业的参与者，濒临着盈利可贵的近况。其以为，借助换电时势的定制车缩小车辆TCO（车辆的握有和使用成本），是晋升盈利才调的要道。

　　（开首：公司招股书）

　　据弗若斯特沙利文，在分享出行行业中，纯电动汽车和燃油车的每月TCO，分辨是4937元和7159元，其中各异主要来自动力补给成本。

　　（开首：公司招股书）

　　频繁上，网约车司机每天的处事时分约为10个小时，车辆每天需补能1.1次。

　　典型的纯电动汽车常常耗尽较万古分才能充满电，而换电架构的电动汽车不错马上完成换电，后者可大幅增多车辆的营运时分，从而增多司机的收入。

　　公司称，与分享出行中使用的典型纯电动汽车比拟，其定制车的平均TCO可缩小36.4%。

据线路，枫叶80V的TCO为每公里0.53元，较典型纯电动汽车减少33%；

曹操60的TCO为每公司0.47元，较典型纯电动汽车减少40%。

　　（开首：公司招股书）

　　说真话，风浪君在2024年看到公司这套说辞的时候，挺飘渺若失的：

　　快速充电桩不是仍是遍地可见了吗？司机赶赴换电站的耗时不需要筹商了吗？

　　趁机一提，2023年11月，祯祥集团与一直坚握换电时势的蔚来（NIO.N），签署了换电计谋协调条约，两边秘书在换电电板圭臬、换电工夫、换电服务汇聚建立及运营、换电车型研发及定制等规模进行协调。

　　这八成才是公司站队“换电定约”的原因。

　　此外，祯祥集团还为公司提供车服服务。

　　放荡2024年6月末，由135家祯祥授权汽车维修店组成的汇聚，为公司的通盘车辆提供售后商场诊疗及维修服务。

　　不错说，祯祥集团深度参与了公司营业时势的全生命周期。

　　缩小司机补贴，盈利改善

　　01 运力协调伙伴是基本盘

　　2021-2023年，公司营收从72亿元增至107亿元。其中，2022年受疫情影响，同比增7%，2023年同比增40%。

　　（开首：公司招股书）

　　公司营收主要来自网约车的出行服务，占比一直跨越90%，2024年上半年为93%。

　　出行服务细分为三类：“曹操出行”品牌下的惠选服务和专车服务，以及“弁冕出行”品牌。

惠选服务：主打经济实惠、便捷自在，定制车使用“曹操60”车型；

专车服务：提供更高水平的舒贬抑和服务质料，定制车使用“枫叶80”车型；

弁冕出行：司机需给与品牌培训，使用更高端的LEVC TX5车型。

　　惠选服务是公司出行服务的中枢。2024年上半年，公司平台GTV为71亿元，其中66亿元来自惠选服务，占比高达93%。

　　（开首：公司招股书）

　　此外，公司还向运力协调伙伴提供车辆租出服务，以及向运力协调伙伴、独处车队运营商及个东说念主司机销售车辆。

　　2024年上半年，车辆租出和车辆销售分辨占营收的1.3%和5.1%。

　　（开首：公司招股书）

　　所谓“运力协调伙伴”，可简便兼并为网约车平台的“外包服务商”，后者频繁自行招募和贬责司机，并通过公司的平台接单。

　　据线路，公司按GTV的2.5%-3%向运力协调伙伴支付佣金。

　　（开首：公司招股书）

　　目下，运力结伴伙伴仍是公司的基本盘，2024年上半年孝顺了平台68%的GTV。

　　（开首：公司招股书）

　　02 过度依赖团员平台

　　2023年，公司的举座毛利率初度由负转正，为5.8%；2024年上半年，举座毛利率为7.0%。

　　（开首：公司招股书）

　　举座毛利率的改善，主如果平台“卷”司机的后果。换言之，公司的作念法是，缩小司机的每单抽成，并促使司机每小时完成比之前更多的订单。

　　公司销售成本的最大组成项，一直是出行服务的司机收入及补贴。

　　据线路，公司收入及补贴占出行服务收入的比重，自2022年的84%逐步下滑至2024年上半年的78%。

　　同期，司机每小时平均收入从2022年的30.9元，逐步增至2024年上半年的37.2元。

　　（开首：公司招股书）

　　频年来，网约车平台围绕需求端用户流量的争夺愈发利弊。这也体当今：公司日益依赖第三方团员平台以获得订单。

　　目下，公司的自营渠说念包括曹操出行APP、弁冕出行APP，以及微信和支付宝上的曹操出行及弁冕出行小智商。

　　与此同期，公司还与高德、好意思团这类大型团员平台协调，以接录取户的在线预约搭车订单。

　　公司来自团员平台的订单占GTV的比重，从2021年的44%，大幅晋升至2023年的74%，于2024年上半年进一步晋升至83%。

　　（开首：公司招股书）

　　公司对团员平台的高度依赖，并不得当行业近况。2023年，国内分享出行行业通过团员平台推行的网约车订单比例为30%。

　　（开首：公司招股书）

　　不外，团员平台与网约车平台的协调，不具备独家性。

　　用户使用团员平台叫车时，可采纳的网约车平台常常有十数家。而客单价越低的网约车平台，在团员平台上的排行越靠前，这也意味着越容易促进订单成交。

　　（某团员平台页面）

　　在风浪君看来，过度依赖团员平台，是网约车平台缺少品牌影响力和用户粘性的体现，也容易使本人堕入“价钱战”。

　　从永恒来看，公司或将濒临业务快速增长和盈利握续改善的两难。

　　千里重的债务职守

　　2021年起，公司的净亏空逐年缩减，但于今尚未盈利。

　　2023年和2024年上半年，公司的净亏空分辨为19.8亿元和7.8亿元，对应净利润率分辨为-18.6%和-12.6%。

　　（开首：公司招股书）

　　不外，公司的净亏空主要来自司帐层面，尤其是物业、厂房及斥地折旧用度占到大头，后者于2023年和2024年上半年分辨为6.6亿元和3.5亿元。

　　如果剔除财富的折旧和摊销用度、股权激发用度、金融欠债的公允价值变动损益等非现款用度的影响，公司则在2023年头度收场经换取EBITDA的扭亏为盈。

　　2023年和2024年上半年，公司经换取EBITDA分辨为1.1亿元和9199万元，对应经换取EBITDA率分辨为1.0%和1.5%。

　　（开首：公司招股书）

　　公司的计算活动现款流净额也有显着好转，于2023年起由负转正至1.4亿元，2024年上半年为1.2亿元。

　　（开首：公司招股书）

　　需要注重的是，尽管公司盈利才融合现款流均有所改善，但在弘大的债务压力眼前如同杯水救薪。

　　频年来，公司的定制车队日益推广，这意味着大量的前期成本投资。

　　一直以来，公司主要通过多样债务融资为购买车辆和运营提供资金，包括财富补助证券及财富补助单子、银行借款、保理借款以及关连方贷款。

　　这导致公司的有息债务逐年增长，放荡2024年6月末高达85亿元，期末的财富欠债率和有息欠债率分辨达到224%和167%。

　　（开首：公司招股书）

　　其中，财富补助证券及财富补助单子是公司有息债务的最大组成部分，放荡2024年8月末为56亿元，占公司有息债务的66%。

　　据线路，公司曾刊行多批财富补助证券及财富补助单子，期限为2-3年，固定年利率为2.5%-4.9%，按季度偿还本金及利息，并均由祯祥集团担保。

　　放荡2024年8月末，公司财富补助证券及财富补助单子中的32亿元本息，将于1年内到期。

　　总的来看，公司一年内到期的短期借款及永恒借款的短期部分，高达54亿元。

　　（开首：公司招股书）

　　放荡2024年6月末，公司的现款及现款等价物为15亿元。以公司目下的造血才融合流动资金，念念要还清现存债务，果决畸形艰苦。

　　更令东说念主担忧的是，公司的债务水平，有像“滚雪球”般束缚累积的趋势。

　　据线路，2024年5月，公司朝上交所递交了新的财富补助证券刊行央求，金额为70亿元，目下处于受理阶段。

　　（开首：公司招股书）

　　国内网约车行业的竞争模样畸形粗暴，从商场鸠集度来看，除了滴滴，其他参与者王人不具备显着的限制效应。

　　而公司压下重注的换电定制车阶梯，究竟能否助其破局，仍待时分考证。

　　现阶段，公司在千里重的债务压迫下，走进二级商场，更像是短期续命之举。

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